Uruguay frente a una nueva era de la economía mundial

Los economistas de CPA FERRERE, Alfonso Capurro y Nicolás Cichevski, presentaron la actualización de las perspectivas económicas para los clientes del Servicios de Análisis y Pronósticos Económicos de la firma.

Uruguay: se consolida escenario de crecimiento moderado y objetivo de inflación de 4,5% gana credibilidad

La actividad económica en Uruguay mantiene un crecimiento moderado, aunque se prevé una desaceleración hacia 2026 ante un contexto externo adverso. Durante el primer trimestre el PIB creció un 3,4% interanual. Algo por encima de la proyección de CPA FERRERE, el dato estuvo incidido por factores puntuales, como la reversión del efecto refinería y el efecto “Pascua”. Por otra parte, en el margen la economía se vería incidida positivamente durante 2025 por el buen rendimiento de la zafra de soja y por un repunte del consumo privado derivado del incremento del salario en dólares. La caída del dólar en los últimos meses determina un aumento del salario en dólares del 12% en el primer semestre del 2025 y en ese contexto CPA FERRERE proyecta un nuevo aumento de la venta de 0km que alcanzaría la cifra récord de 67 mil unidades este año.

De cara a 2026, el crecimiento perdería vigor, en un contexto local de inversión estancada en 16,5% del PIB y un escenario internacional incierto y adverso. En este contexto, CPA FERRERE corrigió al alza su proyección de crecimiento para 2025 desde 2,4% a 2,6% y mantuvo incambiado el crecimiento esperado para 2026 en 1,7%. El gerente senior de la firma, Nicolás Cichevski, enfatizó que este entorno de bajo crecimiento constituye una restricción para la programación de la política fiscal de cara a la Ley de Presupuesto.

Este año, el déficit fiscal y la deuda se incrementarían más de lo previsto, lo que constituye una restricción adicional que deja poco margen para gastos incrementales en la próxima Ley de Presupuesto. Cichevski destacó a su vez que el proceso de desinflación viene ocurriendo a una velocidad mayor a la prevista hace unos meses, y ello podría generar descalces entre pasividades e ingresos en 2026. A su vez, el nuevo mapa político complejizará la negociación y podría condicionar el costo fiscal del Presupuesto. Los cambios sugeridos en materia de institucionalidad fiscal constituyen una innovación positiva que le otorga cierto margen adicional de maniobra al gobierno para que la reducción del déficit fiscal sea progresiva, aunque el programa fiscal 2025-29 deberá ser sostenible y factible de cumplir para no afectar su credibilidad.

Con un punto de partida en materia de inflación mejor al anticipado y un contexto externo favorable por la debilidad del dólar, el objetivo de inflación de 4,5% gana credibilidad. Luego del repunte en la inflación y en las expectativas hacia finales de 2024, la apreciación del peso uruguayo le quitó presión al componente transable, ubicando a la inflación en niveles inferiores a lo previsto. Favorecidas por las señales del BCU, las expectativas de inflación retomaron su proceso de convergencia hacia el nivel objetivo del 4,5%. Sin perjuicio de lo anterior, el componente tendencial -que excluye los precios más volátiles- se mantiene cerca de un punto porcentual por encima de la meta y aún es incierto el nivel de alineamiento e indexación den los acuerdos salariales y su potencial efecto en los precios no transables. En su escenario base, CPA FERRERE estima que la inflación se mantendría en el entorno del 5% en 2025 y 2026.

En un contexto en el que las expectativas de inflación sigan corrigiendo a la baja, el BCU tendría espacio para entre uno y dos recortes adicionales en 2025. Cichevski destacó que el resultado de la negociación colectiva podría constituir un punto de inflexión en materia de expectativas, en particular las de los empresarios que se mantienen 2 puntos porcentuales por encima del objetivo del BCU. Este escenario de menor nivel de inflación y menores tasas de interés ha ido incorporándose en las expectativas del mercado financiero: el último mes, la curva en pesos comenzó a invertirse y los precios de mercado reflejan gradualmente la expectativa de giro de la TPM y una mayor credibilidad sobre el objetivo de inflación en 4,5%. Este escenario de menores tasas nominales en los próximos 12 a 18 meses también reduciría las presiones sobre el dólar a nivel local, por lo que CPA FERRERE espera una reversión de la tendencia de apreciación del peso uruguayo sobre fines de 2025 y 2026.

Estados Unidos redefine el juego: guerra comercial, tensión fiscal y riesgos para el dólar

Alfonso Capurro, Socio de CPA Ferrere afirmó que la economía global atraviesa una nueva era en la que Estados Unidos redefine reglas y convenciones. El avance de Trump en la redefinición del orden político interno arriesga una crisis institucional, con impacto en las políticas económicas y en los mercados. Capurro indicó además que, a pesar de la desescalada reciente, la tasa de aranceles promedio de Estados Unidos se ubica en niveles máximos en el último siglo y constituye un shock negativo del lado de la oferta, que provoca pérdida de productividad agregada con impacto en el crecimiento de largo plazo, y que consolida un retroceso estructural del libre comercio en esta nueva era. 

En el plano de la política monetaria americana, los “trade talks” entre China y Estados Unidos despejan el riesgo de recesión para EE.UU. y la FED posterga recortes de tasas, que bajarían más lento que lo previsto hace unas semanas. En este escenario, Trump podría aumentar presión sobre la independencia de la FED. En el plano fiscal, la aprobación en la Cámara de Representantes de la “One Big Beautiful Bill Act” supone un deterioro adicional en materia de sostenibilidad que tensiona los equilibrios fiscales de mediano plazo. Según Capurro, la revalorización de los riesgos fiscales en las economías avanzadas supuso un incremento en las tasas de interés de largo plazo, que alcanzan máximos en las últimas décadas.

En este contexto, los riesgos en materia institucional y fiscal en Estados Unidos debilitan al dólar a nivel global, que va a contramano de la evolución de las tasas de interés. En este marco, el socio de CPA FERRERE mencionó que este contexto es deflacionario para los países emergentes -como Uruguay- aunque los precios de algunos commodities se mantienen volátiles por conflictos geopolíticos y/o problemas de oferta (carne y petróleo, entre otros).